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2005-04-29
■ [economy][BOJ]経済・物価情勢の展望（2005年4月）
金融政策についての記述から、特に重要と考えられる部分を強調しつつ抜粋します。
潤沢な資金供給は、金融システムに対する不安感が強かった時期において、金融機関の流動性需要に応えることによって、金融市場の安定や緩和的な金融環境を維持し、物価下落が企業収益の下落などを通じて経済活動の収縮を招くリスクを回避することに大きな効果を発揮した。さらに、こうした「約束」は、ゼロ金利の継続予想を通じて低利での資金調達を可能とし、企業収益を下支えるとともに、投資採算の改善をもたらした。
前述のように、現在、金融システムに対する不安感は後退してきている。このため、日本銀行の資金供給オペレーションに対する応札額が資金供給予定額に満たない「札割れ」が頻繁に生じていることにも現れているように、金融機関の流動性に対する需要も減少している。金融機関には量的緩和政策の枠組みのもとで資金調達に対する安心感が定着しており、緩和的な企業金融の環境が維持されている。さらに、消費者物価に基づく量的緩和政策継続の「約束」は、景気回復が続くもとでも企業が低い金利で資金調達することを可能としており、先行き、企業の将来に対する自信が強まっていくにつれ、金利を通じてより強い緩和効果を発揮していくと考えられる。
今回の展望レポートが対象とする期間において、上記の量的緩和政策の枠組みを変更する時期を迎えるか否かは明らかではないが、今回の経済・物価見通しが実現することを前提とすると、2006年度にかけてその可能性は徐々に高まっていくとみられる。枠組みの変更やその後の金融政策運営については、経済がバランスのとれた持続的な成長過程を辿る中にあって、物価が反応しにくい状況が続いていくのであれば、余裕をもって対応を進められる可能性が高いと考えられる。
最初の強調部分ですが、結局日銀は、量的緩和政策をプルーデンスに寄せて解釈するようです。そんな解釈をすると日銀法違反を犯していたってことになるよ、とは以前指摘した点ですが、とまれ、この一節が政策転換を正当化するロジックの前提となります。
つまり、金融システムに対する不安感が弱くなるか、金融機関の流動性需要が衰えるか、いずれかの条件が満たされれば「潤沢な資金供給」の「大きな効果」は発揮し得ない、ということになるからです。
＃本来、流動性危機時のプルーデンス対応は特融の守備範囲です。ちなみに、経済・物価の将来展望とリスク評価 (2001年10月)には、わが国でも、９月以降、金融機関の流動性需要が高まったり、低格付社債の信用スプレッドが拡大する現象がみられており
という記述があり、量的緩和政策導入時（2001年3月）においては、流動性需要が増加していたわけではないというのが日銀の見解だったはずなのですが。
次の強調部分ですが、これまた以前書いたとおり、かつてはマネーマーケットオペと長期国債買切オペ（ネット）の双方で資金供給をしていたところ、昨年は後者での資金供給量がほぼゼロとなり前者のみでの対応を迫られた結果、ゼロ金利制約故に供給の天井に突き当たったというのがwebmasterの解釈です。
量的緩和政策導入時には、下記の通り札割れが起きれば長期国債買切オペ額を増やすといっていたのですから、これだって「約束」に含まれると解すべきでしょう。にもかかわらず、長期国債買切オペ額を増やさないまま札割れを理由に誘導目標を引き下げたとしたら、嘘つき呼ばわりされても甘受すべきです。
問６：日本銀行はこれまで、長期国債買い切りオペの増額に反対してきたのではないですか。
答：今回、新しい金融調節方式の実施にあたり、長期国債買い切りオペを増額するのは、あくまで、資金供給オペの未達（いわゆる「札割れ」）が多発するケースなど、所要の資金供給を円滑に実施するうえで必要と判断される場合です。したがって、今後も、国債価格の買い支えや財政ファイナンスを目的として長期国債買い切りオペを増やすということは考えていません。このような趣旨を明らかにするため、今回、これまでの「長期国債買い切りオペは銀行券に対応させる」という考え方を守り、銀行券発行残高を長期国債保有残高の上限とする明確な歯止めも用意しました。
（参考２）新しい金融調節方式Ｑ＆Ａ（2001年3月19日、日本銀行）
次の強調部分ですが、ドラめもんさんの名付けたところによれば「相対性緩和論」が、総裁の個人的見解から日銀の組織的見解に昇格したようです。
「相対性緩和論」とは、要すれば流動性需要の代理変数として日銀当預残高を考えた場合、自然体で達成可能な当預残高と現に達成している当預残高の差分が金融政策としての超過供給額で、前者が逓減していく過程においては、後者が横ばいでも金融緩和効果が増加するし、さらには仮に後者を減少させたとしても、前者の減少分よりも後者の減少分が少なければ金融緩和効果が増加していることには変わりはない、という理論です。
つまり、金融緩和の度合いは当預残高の絶対額ではなく、自然体での需要額（自体に騙しの要素があるというのは既述のとおりですが）との相対的な関係で決まるとするのが「相対性緩和論」。ゼロ金利解除の際の「ダム論」もそうですが、あまり究極命題「バータリー」や「ドロナーワ」に支配された理論をひねり出すと後々墓穴を掘るでしょうに、と思うのはwebmasterだけでしょうか（笑）。
＃これもドラめもんさんご指摘の点ですが、この理論に乗っかった場合、景気が悪化する際には（当預残高が）横ばいでも実質引締めだ、ということになりますので、日銀の見立てどおりに景気が推移しなければ当預残高を引き上げざるを得ず、自ら掘った墓穴に嵌ることになります。
最後の強調部分ですが、これは事実上解除3条件の見直しといってよいでしょう。つまり、直近公表の消費者物価指数の前年比上昇率が、単月でゼロ％以上となるだけでなく、基調的な動きとしてゼロ％以上であると判断できることが必要
、政策委員の多くが、見通し期間において、消費者物価指数の前年比上昇率がゼロ％を超える見通しを有していることが必要
という条件について、その解釈上許される最下限を狙っているという宣言に等しいのではないでしょうか。
「物価が反応しにくい状況」というのは読んだだけでは意味不明ですが、今年2月の須田審議委員講演で次のように詳述されています。
先ほど、消費者物価を「広義公共サービス」とそれ以外に分けてそれらの動きをみてみましたが、消費者物価指数は総合では小幅のマイナスが続く一方で、「広義公共サービス」を除くと、消費者物価はここ数か月上昇していることが示されました。今後も「広義公共サービス」価格の下落が継続するとなると、景気が回復し、「広義公共サービス」を除いた物価は上昇したとしても全体では消費者物価がゼロ近傍に止まる可能性は排除できません。
景気見通しは明るいだの、広義公共サービスを除いた部分では上昇しているだの、いろんな理屈をくっつけて量的緩和政策の解除を正当化するにおいがしませんか? いきなり30兆円をないものとするわけにはいかないでしょうから、まずは来月か再来月あたりに20兆円ぐらいまで誘導目標を引き下げて、その影響を見ながら来年中の完全解除＝無担コールO/N金利の実質ゼロ金利解除というのがねらいだと思います。
こわいこわいいんふれにたいして、ここまでぷりえんぷてぃぶなかたちでめをつんでくれるちゅうおうぎんこうをもって、にっぽんこくみんはじつにしあわせだなー（棒読み）。
＃でもロイターの配信では、「余裕をもって」の言葉に引きずられて、この部分は量的緩和政策撤廃を後ろ倒す可能性を示すものだと解釈されています。日銀文学の粋を集めた甲斐があるというものでしょう（笑）。
■ [economy][book]形而下で形而上と闘う?
経済学的道具立てを駆使した具体的な議論の前に、イデオロギー的論争にもガチで臨んでいる。
「ジャディシュ・バグワティ『グローバリゼーションを擁護する』（日本経済新聞社）」（@インタラクティヴ読書ノート別館の別館4/28付）
内容については読んでから判断するとしても、スタイルとして学ぶべきところが多いような予感がします。忘れないようメモ。
＃バグワティを読むのは（まだ買ってませんが（笑））かつてゼミで取り組んで以来です。懐かしい・・・。
はじめまして、bewaadさん。うぼしと申します。いつも興味深く読ませていただいています。
僕は経済についてはド素人なのでよくわからないのですが、いつも冷静なbewaadさんがかなり精神的に追い詰められているのは本日のエントリーからひしひしと伝わってきました。色々面倒な問題も多いかとは思いますが、どうかご自愛なさってくださいね。ゴールデンウィークにココ↓にでも行ってみられてはいかがでしょうか？きっと気分爽快になれますよ！
http://www.spa-refre.com/index.html
お気遣いありがとうございます。日銀話にヒートアップするのは当サイト発足当初よりです（笑）。